冲击资本市场已有5年的强生代运营商若羽臣，又遇到了阻碍。
6月11日，广州若羽臣科技股份有限公司（以下简称若羽臣）首发上会，发审委给出的结果是“暂缓表决”，这意味着若羽臣此次上会未果。
若羽臣冲击资本之路始于2015年，期间，其经历了挂牌新三板又摘牌，并从创业板转战中小板的过程。本次冲击IPO，算是若羽臣的A股“二进宫”。
相关机构的分析数据显示，“暂缓表决”的企业再次上会通过率高达80%。不过，相对其他板块来说，申报中小板的通过率较低，仅为50%，而从“暂缓表决”到再次上会，平均用时67天。也就意味着，若羽臣还需要进一步解决发审会的相关疑问，才能再上会表决。
“二进宫”A股，从创业板转战中小板
为冲击A股，若羽臣近年可谓下了一番功夫。
2015年12月，若羽臣在新三板挂牌；2017年10月，其称为配合公司业务发展需要及在境内资本市场上市，从新三板摘牌；而早在当年8月，若羽臣就发布了冲击深交所创业板的招股说明书，并于2018年5月更新招股书；2018年6月12日，若羽臣出现在证监会发布的终止审查企业名单中；2019年6月其又重启IPO，并从创业板“转战”中小板，今年3月更新招股书。
期间，若羽臣多次更新财务数据，也曾因此引起质疑。从最新发布的招股书来看，若羽臣近年的营收和净利涨势可观。
2016年，若羽臣的营收规模为3.73亿元，此后两年一路飙涨至2018年的9.31亿元，2019年前三季度，其也实现了6.28亿元的营收；在净利润上，近年也呈快速增长势头，从2016年的0.31亿元涨至2018年的0.77亿元，2019年前三季度，实现净利润0.5亿元。
不过，放到同行可比公司来看，不论是营收还是净利润，若羽臣都算是“小辈”。2016年—2018年，其10亿之内的营收规模和亿元之内的净利总额，始终小于壹网壹创和丽人丽妆。
但可期待的是，若羽臣近年涨势喜人。2016-2018年间，其58.08%的年复合增长率，远远高于同期壹网壹创、丽人丽妆41.35%和33.91%的年复合增长率，以及高于美股上市代运营商宝尊电商26.13%的年复合增长率。
业务多元，但毛利率低于同行平均值
相对其他几大美妆相关代运营商来说，业务和合作品牌的多元化，一直是若羽臣的特色。
目前，其合作品牌横跨母婴、美妆个护、保健品等领域。在美妆个护领域，若羽臣是强生旗下强生、李施德林品牌，以及宝洁旗下护发品牌发之食谱，美迪惠尔、思亲肤、肌美精等品牌的电商代运营商。
而随着近年海外品牌加速进入中国市场，若羽臣服务的客户群也逐年扩大，从2016年的64个，一路增长至2019年前三季度的86个。其中，海外品牌的数量占比也从2016年的76.56%，扩大至2019年前三季度的91.86%。
品牌的调整，让若羽臣各大业务的占比也发生了变化。若羽臣的主要业务包括线上代运营、渠道分销及品牌策划。2016年—2018年间，前两大业务在其主营业务收入中的占比均在91%以上，2016年最高峰时达到了98.06%，此后逐年缩小，而品牌策划服务收入占比逐年扩大，从2016年的1.94%上升至2018年的8.51%。
这一变化，影响到了若羽臣的毛利水平。
相对几位“老大哥”来说，若羽臣的毛利率稍显逊色。2016-2018年间，其43.12%、33.41%和32.79%的毛利率，除了2016年之外，其他年份始终低于同行业可比公司42%以上的平均值。在招股书中，若羽臣表示，之所以2017年毛利率下降幅度较大，主要受当年美迪惠尔、哈罗闪等品牌渠道分销收入毛利率下降以及部分新合作品牌毛利率较低影响。
不过，此前在壹网壹创和丽人丽妆身上分别存在的单一品牌占比过高、天猫依赖度高等问题，在若羽臣身上似乎不存在。2017年—2018年，美迪惠尔是若羽臣第一大合作客户，但在公司整体营收中的占比刚过20%，2019年前三季度，美赞臣成第一大合作客户，但占比仅为14.26%。
在合作平台上，若羽臣也以天猫为核心运营渠道，逐步构建了覆盖京东、唯品会、考拉等电商平台的全网销售通路，实现综合电商平台、社交与内容渠道和跨境电商三大类十余种渠道的多维渗透。
返利、存货等问题成质疑重点
一直以来，“存货资产高”“利润依赖返利”等相关问题，是若羽臣被质疑最多的问题。
根据披露，2016-2018年间，若羽臣的存货分别为0.83亿元、1.23亿元和1.50亿元，逐年增加，2019年前三季度更是高达1.88亿元，占资产总额的33.2%。
在返利上，2016-2018年间，若羽臣0.26亿元、0.66亿元和1.17亿元的销售返利金额，仍然呈现逐步增加的态势。招股书也提醒，若未来品牌方返利政策发生重大不利变化或其他因素导致公司获得的返利出现下降或无法收回，公司的盈利能力将因此受到不利影响。
以上信息来自2020年3月若羽臣披露的招股书
不过，这两大问题并不是若羽臣独有，可以称为电商代运营行业的普遍特征。在丽人丽妆、壹网壹创身上，返利的问题也一直存在。
招股书显示，若羽臣自2011年成立至今已成功帮助近20个品牌实现从“0”到“1”的养成。如2018年宝洁旗下高端植物护发品牌发之食谱进入中国市场时，若羽臣负责品牌天猫旗舰店的运营，当年8月，凭借小黑盒活动，该品牌一个月即实现销售额从0到逾600万元的突破。
根据计划，未来两年，若羽臣将发力个护、家清、美妆和食品等快消品类，加强欧洲、日韩、东南亚等地区品牌拓展力度，以中国区总代理为主要合作模式，拓展多样化的合作方式，实现由渠道经营者向渠道管理者的转变。
有业内人士分析，随着天猫服务商平台推出的星级水平排名制度，星级服务商将得到更多平台支持，加之各大服务商在业内的口碑和运营能力积累，电商代运营的龙头壁垒有望逐步提高，从而推动行业更为集中化发展。
目前，在A股市场排队IPO的美妆企业，还有毛戈平，另外，薇诺娜母公司贝泰妮、伊贝诗母公司仙迪股份也正在冲刺阶段。
在电商代运营领域代表性的企业中，宝尊电商、壹网壹创已成功登陆资本市场。丽人丽妆也指日可待。若羽臣虽然此次IPO遇阻，但丽人丽妆和丸美股份的上市之路也并非一帆风顺，而且丸美股份上市后从股价和市值上均表现亮眼，从综合表现来看，在IPO这条长跑赛道上，若羽臣未来仍可期。
